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　　事件★✿ღღღ：公司发布2024年三季报★✿ღღღ，2024年前三季度实现营收900.45亿元★✿ღღღ，同比增长0.73%★✿ღღღ，归母净利润为79.06亿元★✿ღღღ，同比增长0.83%★✿ღღღ。2024Q3公司实现营收275.57亿元★✿ღღღ，同比下降3.94%★✿ღღღ，归母净利润为21.74亿元★✿ღღღ，同比下降8.23%★✿ღღღ。点评★✿ღღღ：公司是全球领先的综合通信与信息技术解决方案提供商★✿ღღღ。公司拥有ICT行业完整的★✿ღღღ、端到端的产品和解决方案★✿ღღღ，集“设计★✿ღღღ、开发★✿ღღღ、生产★✿ღღღ、销售★✿ღღღ、服务”于一体★✿ღღღ，聚焦运营商网络★✿ღღღ、政企业务★✿ღღღ、消费者业务★✿ღღღ。2024H1★✿ღღღ，运营商网络★✿ღღღ、政企业务★✿ღღღ、消费者业务收入比例分别为59.7%★✿ღღღ、14.7%★✿ღღღ、25.6%★✿ღღღ。在运营商网络领域★✿ღღღ，国内市场★✿ღღღ，公司加速从全连接转向“连接+算力”★✿ღღღ，充分拓展市场空间★✿ღღღ；国际市场★✿ღღღ，公司加强无线★✿ღღღ、有线等关键产品的布局与拓展室外漆★✿ღღღ！★✿ღღღ，围绕大国大T战略★✿ღღღ，积极推进新业务★✿ღღღ，保持增长态势★✿ღღღ。在政企市场★✿ღღღ，公司整合资源★✿ღღღ，强化一线市场拓展能力★✿ღღღ；推出新一代智算服务器★✿ღღღ、高端存储★✿ღღღ、数据中心交换机等产品★✿ღღღ。消费者业务主要包括家庭终端★✿ღღღ、手机产品★✿ღღღ，公司提出“AIforAll”★✿ღღღ，布局全系AI终端★✿ღღღ。收入结构变动毛利率短期承压★✿ღღღ，费用管控卓有成效★✿ღღღ。2024年前三季度★✿ღღღ，公司毛利率为40.43%★✿ღღღ，同比下降3.24pct★✿ღღღ；2024Q3毛利率为40.35%★✿ღღღ，同比下降4.28pct★✿ღღღ。公司毛利率承压主要是收入结构变动★✿ღღღ、运营商网络和消费者业务毛利率提升以及政企业务毛利率下降的综合影响所致★✿ღღღ。2024年前三季度★✿ღღღ，公司期间费用率为31.10%★✿ღღღ，同比下降1.12pct★✿ღღღ，其中★✿ღღღ：销售费用率d88尊龙★✿ღღღ，★✿ღღღ、管理费用率★✿ღღღ、财务费用率同比-0.63pct★✿ღღღ、-0.67pct★✿ღღღ、+0.81pct★✿ღღღ，公司整体上费用管控卓有成效★✿ღღღ，市场推广投入减少★✿ღღღ，管理效率提升★✿ღღღ；公司研发费用率为20.7%★✿ღღღ，同比-0.62pct★✿ღღღ，公司加大包括智算服务器在内的算力产品和方案的研发投入★✿ღღღ，已推出覆盖算力★✿ღღღ、网络★✿ღღღ、能力★✿ღღღ、大模型和应用的全栈全域智算解决方案★✿ღღღ。运营商传统网络领域★✿ღღღ，公司无线★✿ღღღ、有线核心产品保持领先地位★✿ღღღ；运营商算力网络领域★✿ღღღ，公司重点建设智能算力★✿ღღღ。2024年1-11月凯时尊龙人生就是博★✿ღღღ，国内电信业务收入累计完成15,947亿元★✿ღღღ，同比增长2.6%★✿ღღღ。国内市场5G规模建设步入平稳期★✿ღღღ，5G-A逐步商用★✿ღღღ，400G光传输网络深入建设★✿ღღღ，算力中心快速部署★✿ღღღ。运营商投资聚焦无线和有线宽带网络★✿ღღღ，以及数据中心新建★✿ღღღ、网络智能化★✿ღღღ、绿色低碳减排等新业务领域★✿ღღღ。2024H1★✿ღღღ，公司运营商网络营收同比下降8.6%★✿ღღღ，主要受国内整体投资环境影响★✿ღღღ。1)运营商传统网络★✿ღღღ：公司国内市场份额整体稳定★✿ღღღ，核心网产品★✿ღღღ，国内保持双寡头格局★✿ღღღ，国际业务在非洲多国分支实现份额提升★✿ღღღ。有线产品★✿ღღღ、固网产品★✿ღღღ，保持全球领先地位19岁RAPPER潮水偷轨★✿ღღღ。光传输产品★✿ღღღ，国内市场完成全球首个400G全光省际骨干网规模商用★✿ღღღ，国际市场规模突破土耳其★✿ღღღ、尼日利亚等国家的主流运营商★✿ღღღ；中标中国移动600941）和中国电信601728）核心路由器集采项目★✿ღღღ。2)运营商算力网络★✿ღღღ：服务器及存储★✿ღღღ，通算服务器在国内运营商保持领先★✿ღღღ，中标中国移动PC服务器集采项目★✿ღღღ；国际市场★✿ღღღ，服务器业务把握国内运营商出海机会★✿ღღღ，开拓海外销售渠道★✿ღღღ。数据中心交换机★✿ღღღ，框式交换机凭借自研核心器件保持行业领先地位★✿ღღღ；盒式交换机中标中国联通和中国电信集采项目★✿ღღღ。数据中心配套★✿ღღღ，推出浸没式液冷★✿ღღღ、冷板式液冷★✿ღღღ、大功率间蒸★✿ღღღ、一体化电力模块等创新产品★✿ღღღ。云电脑★✿ღღღ，公司发布5G云电脑“逍遥”系列★✿ღღღ，国内运营商云终端市场份额第一★✿ღღღ。投资建议★✿ღღღ：公司是全球领先的通信设备厂商★✿ღღღ，以无线★✿ღღღ、有线产品为主的第一曲线业务核心竞争力持续提升★✿ღღღ，同时加速拓展以算力★✿ღღღ、手机为代表的第二曲线业务★✿ღღღ。国产算力的持续建设将为公司服务器★✿ღღღ、交换机等业务带来新的增量★✿ღღღ。我们预计公司2024-2026年归母净利润为95.92亿元★✿ღღღ、102.01亿元★✿ღღღ、110.06亿元★✿ღღღ，对应PE为20.35X★✿ღღღ、19.13X★✿ღღღ、17.73X★✿ღღღ，首次覆盖★✿ღღღ，给予“买入”评级尊龙棋牌2023官方版★✿ღღღ，★✿ღღღ。风险提示★✿ღღღ：国际环境变化★✿ღღღ；AI发展不及预期★✿ღღღ；电信运营商资本开支不及预期★✿ღღღ；知识产权风险★✿ღღღ。

　　投资要点★✿ღღღ：底蕴深厚★✿ღღღ，业务清晰★✿ღღღ。公司最早可追溯到上世纪四十年代★✿ღღღ，1970年迁至许昌成立许昌继电器厂★✿ღღღ，拥有悠久的电气设备设计制造经验★✿ღღღ，2022年12月★✿ღღღ，许继电气000400）成为中国电气装备集团一级子公司★✿ღღღ，迎来新的发展阶段★✿ღღღ。作为能源电力装备制造业的领先企业★✿ღღღ，公司聚焦“源凯时尊龙人生就是博★✿ღღღ、网★✿ღღღ、荷★✿ღღღ、储”四大领域★✿ღღღ，在电网传统优势业务的基础上★✿ღღღ，向源★✿ღღღ、荷★✿ღღღ、储延伸★✿ღღღ，提供“双新”整体解决方案能力★✿ღღღ。公司业务板块为智能变配电系统★✿ღღღ、直流输电系统★✿ღღღ、智能电表★✿ღღღ、智能中压供用电设备★✿ღღღ、新能源及系统集成★✿ღღღ、充换电设备及其它制造服务六类★✿ღღღ。公司历史业绩出色★✿ღღღ，2018至2023年★✿ღღღ，公司营收CAGR为15.73%★✿ღღღ，归母净利润CAGR达34.08%★✿ღღღ。2024年前三季度★✿ღღღ，公司实现营收95.86亿元★✿ღღღ，同比下降10.11%19岁RAPPER潮水偷轨★✿ღღღ，归母净利润为8.95亿元★✿ღღღ，同比增长15.88%尊龙人生就是博★✿ღღღ，★✿ღღღ。特高压直流建设加速★✿ღღღ，公司业务持续收益19岁RAPPER潮水偷轨★✿ღღღ。东西部电网间多回直流异步联网需求以及风光大基地建设配套外送需求下★✿ღღღ，特高压直流输电线条直流线路的核准开工★✿ღღღ，支撑特高压行业延续高景气★✿ღღღ。柔性直流特高压天然适配新能源外送需求★✿ღღღ，但受制于成本高昂★✿ღღღ，尚未大范围建设★✿ღღღ，随着核心元器件的国产化率提高★✿ღღღ，以及现有柔直线路建设运营经验提升★✿ღღღ，未来柔直线路有望成为新能源外送的主要载体★✿ღღღ。公司作为特高压直流换流阀和直流控制保护系统的核心供应商★✿ღღღ，预计长期受益于特高压直流线路建设★✿ღღღ。电网投资迎来周期性修复★✿ღღღ，利好公司网内业务★✿ღღღ。电网/电源投资不均衡有望从2024年起得到改善★✿ღღღ，十四五期间★✿ღღღ，国家电网★✿ღღღ、南方电网分别计划完成电网投资约2.24万亿元★✿ღღღ、0.67万亿元★✿ღღღ，合计规模近3万亿元★✿ღღღ。国网年均投资额有望维持在5000亿以上19岁RAPPER潮水偷轨★✿ღღღ，电网投资预计进入稳步增长期★✿ღღღ。公司主业智能变配电★✿ღღღ、智能中压供用电板块的主要产品如继电保护设备★✿ღღღ、开关柜等市场占有率稳定★✿ღღღ。配网建设持续推进★✿ღღღ，配网智能化进程下智能电表替换和升级需求不断增长★✿ღღღ，2025年的市场预计将更加活跃★✿ღღღ，招标规模和金额有望扩大★✿ღღღ。公司积极拓展智能电表海外业务★✿ღღღ，2023年★✿ღღღ，国际市场订单增幅明显★✿ღღღ，签订智利AMI二期★✿ღღღ、意大利中压计量等项目★✿ღღღ。网外业务开辟公司业绩增长新领域★✿ღღღ。公司网外业务涉及储能★✿ღღღ、氢能★✿ღღღ、充换电等业务★✿ღღღ。储能方面★✿ღღღ，截至2023年★✿ღღღ，储能变流器累计出货5.5GW以上★✿ღღღ，储能关键技术得到长期的应用验证★✿ღღღ，并实现了大规模应用★✿ღღღ。氢能方面★✿ღღღ，公司设立氢源技术分公司★✿ღღღ，聚焦IGBT制氢电源★✿ღღღ，自主研制的IGBT型智慧制氢电源顺利通过系统测试★✿ღღღ，实现了IGBT型制氢电源在200标方质子交换膜(PEM)电解水制氢系统中的首台套应用★✿ღღღ；充换电方面19岁RAPPER潮水偷轨★✿ღღღ，公司是目前国内技术水平较高的电动汽车智能充换电系统制造商★✿ღღღ，商用车换电市场占有率第一★✿ღღღ，商用车自动多箱换电★✿ღღღ、大功率充电★✿ღღღ、无线充电等技术实现行业领先★✿ღღღ。截至2023年★✿ღღღ，累计供货30余万台公共充电桩★✿ღღღ，其中公共直流桩13万台★✿ღღღ，充换电产业基地具备年产10万台交直流充电桩★✿ღღღ，220套成套设备的生产能力★✿ღღღ。投资建议★✿ღღღ：公司作为直流输电装备核心供应商★✿ღღღ，业务覆盖输配电网络★✿ღღღ，并在新能源★✿ღღღ、电动汽车充换电等板块有所拓展★✿ღღღ，在电网投资加速★✿ღღღ，特高压建设★✿ღღღ，尤其是特高压直流建设加速的大背景下★✿ღღღ，公司业绩预计稳步提升★✿ღღღ。预计公司2024-2026年合计营收176.8/202.0/232.1亿元★✿ღღღ，同比增速3.6%/14.3%/14.9%★✿ღღღ；EPS分别为1.33/1.53/1.85元★✿ღღღ，对应当前股价★✿ღღღ，PE为21.25/18.52/15.32倍★✿ღღღ，维持“增持”评级★✿ღღღ。风险提示★✿ღღღ：经济复苏不及预期★✿ღღღ，电网投资不及预期★✿ღღღ，国际贸易形势恶化★✿ღღღ，大宗商品价格异常波动

　　公司是国内最大的绿色铝供应商★✿ღღღ，拥有305万吨电解铝产能★✿ღღღ，全部位于云南★✿ღღღ，依托云南省丰富的绿色电力优势★✿ღღღ。2023年公司生产用电结构中绿电000537）比例达到约80%★✿ღღღ。在全球不可逆的双碳大趋势下★✿ღღღ，低碳铝溢价以及稳定的成本将会给公司带来更强的竞争优势★✿ღღღ。公司是国内最大的低碳铝供应商★✿ღღღ：公司拥有305万吨电解铝产能★✿ღღღ，权益产能257.5万吨★✿ღღღ，全部位于云南★✿ღღღ。云南省水电蕴藏丰富★✿ღღღ，2023年公司生产用电中绿电比例达到约80%★✿ღღღ。水电铝碳排放量仅为煤电铝的20%★✿ღღღ。水电铝不仅有稳定低电力成本优势★✿ღღღ，同时享受高溢价★✿ღღღ。控制碳排放成为人类的共识防锈涂料★✿ღღღ，★✿ღღღ。随着碳关税★✿ღღღ、碳交易的执行★✿ღღღ，低碳铝溢价预计上升★✿ღღღ。SMM报价凯时尊龙人生就是博★✿ღღღ，2024年12月20日低碳铝21028元/吨★✿ღღღ，较普通A00铝锭19830元/吨溢价1198元/吨★✿ღღღ。全产业链布局★✿ღღღ：公司经过20余年发展★✿ღღღ，建成了集铝土矿—氧化铝—炭素制品—铝冶炼—铝加工为一体的绿色低碳完整产业链★✿ღღღ，产业分布于云南省昆明市★✿ღღღ、曲靖市★✿ღღღ、昭通市★✿ღღღ、红河州★✿ღღღ、文山州★✿ღღღ、大理州等六个州市★✿ღღღ。公司已经形成年产氧化铝140万吨★✿ღღღ，绿色铝305万吨★✿ღღღ，阳极炭素80万吨(与索通发展603612）合资建设年产90万吨阳极炭素项目已顺利投产★✿ღღღ，权益炭素产能达到111.5万吨)★✿ღღღ、石墨化阴极2万吨★✿ღღღ、铝合金及铝加工制品160万吨的绿色铝一体化产业规模19岁RAPPER潮水偷轨★✿ღღღ。费用和负债率明显改善★✿ღღღ：得益于电解铝量价齐增★✿ღღღ，公司利润明显改善★✿ღღღ。资产负债率★✿ღღღ、现金流和费用随之改善★✿ღღღ。资产负债率从2014-2018年的69%-80.75%的高位凯时尊龙人生就是博★✿ღღღ，大幅下降到2024Q3的24.99%★✿ღღღ。销售★✿ღღღ、管理和财务三项费用最近几年也出现明显的下降★✿ღღღ。供需好转★✿ღღღ、成本趋势下移★✿ღღღ，看好铝厂利润★✿ღღღ：2025年预计电解铝供给瓶颈较为突出★✿ღღღ，国内新增产能受限★✿ღღღ，海外电解铝项目投产可能不及预期★✿ღღღ，且电解铝目前的产能利用率高达97.59%★✿ღღღ，供应弹性缺乏★✿ღღღ。随着氧化铝价格回归正常区间★✿ღღღ，我们预计2025年电解铝利润将上行凯时尊龙人生就是博★✿ღღღ。给出“强烈推荐”投资评级★✿ღღღ。我们测算2024/2025/2026年公司归母净利润分别43.3★✿ღღღ、61.1★✿ღღღ、87.0亿元★✿ღღღ，对应市盈率11.1/7.9/5.5倍★✿ღღღ。公司是国内低碳铝龙头★✿ღღღ，一方面电力成本相对稳定★✿ღღღ，另外★✿ღღღ，未来有望相对更加受益低碳的加持★✿ღღღ。公司单位市值对应电解铝产能较大★✿ღღღ，也即铝价格弹性较高★✿ღღღ。公司氧化铝自给率约25%★✿ღღღ。当前氧化铝价格处于高位★✿ღღღ，随着氧化铝价格回落★✿ღღღ，成本下移★✿ღღღ。风险提示★✿ღღღ：铝价下跌风险★✿ღღღ、原材料价格波动风险★✿ღღღ、气候导致的限电风险等★✿ღღღ。

　　华菱钢铁长期致力于钢铁制品的生产★✿ღღღ，经营效率在钢铁行业内名列前茅★✿ღღღ，近年来持续扩展品种钢和特钢业务★✿ღღღ，有望在此领域形成持续性第二增长极★✿ღღღ。本次公司公告拟建项目为布局大口径无缝钢管领域★✿ღღღ，积极布局能源用钢★✿ღღღ，增强企业在此领域的市占率★✿ღღღ。参考当前可比公司估值★✿ღღღ，考虑到公司业务在特钢领域开辟新的成长空间★✿ღღღ，给予2025年10xPE估值★✿ღღღ，对应目标价6.1元/股★✿ღღღ，维持公司“买入”评级凯时尊龙人生就是博★✿ღღღ。

　　公司部分产品价差环比三季度已出现一定改善★✿ღღღ，但四季度仍有一定承压★✿ღღღ，考虑行业景气低位以及公司募投项目延期★✿ღღღ，下调业绩预期★✿ღღღ。考虑公司行业龙头地位以及成本优势★✿ღღღ，维持“买入”评级★✿ღღღ。氨纶市场短期偏弱★✿ღღღ，利润空间仍待修复据百川盈孚★✿ღღღ，受Q4传统淡季以及场内仍存偏低货源影响★✿ღღღ，2024年四季度氨纶40D均价环比Q3下降5%至24142元/吨★✿ღღღ；氨纶平均价差环比Q3下降4%至10400元/吨★✿ღღღ。目前行业整体利润仍处亏损状态★✿ღღღ，公司于12月27日公告拟将氨纶项目投产日期由2025年2月调整至2026年12月★✿ღღღ，并将项目总规模缩减至25万吨(对应投资额减少5.6亿元)★✿ღღღ，考虑2025年新增产能有限以及亏损状态下小厂减★✿ღღღ、停产现象或将增加★✿ღღღ，我们预计氨纶价格价差有望止跌回稳★✿ღღღ。成本压力有所缓解★✿ღღღ，己二酸行业整体减亏据百川盈孚★✿ღღღ，2024年四季度己二酸均价环比Q3下降6%至8304元/吨★✿ღღღ；己二酸-纯苯-硝酸价差环比Q3上涨41%至1034元/吨★✿ღღღ，行业整体减亏但亏损压力仍存★✿ღღღ。2024年12月25日公司公告其“115万吨/年己二酸扩建项目(六期)”已正式投产★✿ღღღ，凭借公司行业龙头地位以及集团产业链配套★✿ღღღ，新项目有利于降低单位成本★✿ღღღ，提高生产效率并进一步增强公司整体竞争力★✿ღღღ。鞋底原液止跌企稳★✿ღღღ，价差有所改善据隆众化工★✿ღღღ，2024年四季度鞋底原液均价环比Q3持平★✿ღღღ，鞋底原液平均价差环比上涨3%至6643元/吨★✿ღღღ。公司是鞋底原液行业龙头企业★✿ღღღ，掌握多数大客户订单并具备一定行业话语权★✿ღღღ，氨纶★✿ღღღ、己二酸行业承压下鞋底原液业务为公司利润水平提供了有力支撑★✿ღღღ。盈利预测与估值考虑行业Q4仍有承压以及公司募投项目延期★✿ღღღ，我们下调业绩预期★✿ღღღ，预测公司24-26年归母净利润为25.75/32.03/38.74亿元(前值28.61/34.81/39.47亿元)★✿ღღღ，同比增速分别为3.9%/24.4%/21.0%★✿ღღღ，对应EPS为0.52/0.65/0.78元/股★✿ღღღ。选取可比公司2025年一致预期平均14xPE作为参照★✿ღღღ，考虑行业整体承压下公司成本优势将进一步凸显★✿ღღღ，上调公司估值溢价★✿ღღღ，给予公司2025年16xPE★✿ღღღ，对应目标价10.4元(前值10.5元)★✿ღღღ。风险提示★✿ღღღ：下游需求下滑风险★✿ღღღ，原材料价格波动风险★✿ღღღ。

　　公司2024Q3实现营收10.30亿元★✿ღღღ，同比-6.11%★✿ღღღ，环比-11.55%★✿ღღღ；归母净利润0.44亿元★✿ღღღ，同比-44.37%★✿ღღღ，环比-28.43%★✿ღღღ，2024Q3公司毛利率为33.87%★✿ღღღ，同比+1.90pcts★✿ღღღ，环比+3.06pcts★✿ღღღ，尽管营收与归母净利润环比均有下滑★✿ღღღ，但毛利率受业务结构改善有所提升★✿ღღღ，若我国PMI制造业指数持续向上★✿ღღღ，有望为公司后续工业自动化业务增长形成支撑★✿ღღღ，叠加公司剥离轨道交通业务★✿ღღღ，进一步聚焦主业★✿ღღღ，我们看好公司经营情况逐步向上★✿ღღღ，维持“买入”评级★✿ღღღ。

　　空分设备龙头★✿ღღღ，迈向工业气体龙头★✿ღღღ；周期底部★✿ღღღ、期待2025景气复苏1)业务结构★✿ღღღ：气体设备——大型/特大型设备市占率国内第一★✿ღღღ，海外市场开拓可期★✿ღღღ；气体服务——国内大宗气(新增市场)龙头★✿ღღღ，同步发力电子特气★✿ღღღ，未来迈向“中国林德”★✿ღღღ。2)经营业绩★✿ღღღ：2023年营收133亿元★✿ღღღ、归母净利润12亿元★✿ღღღ，18-23年CAGR=11%/10%★✿ღღღ；23年设备新订合同额65.7亿元★✿ღღღ，同比下降0.6%★✿ღღღ。公司2023年毛利率22.9%★✿ღღღ，净利率9.6%★✿ღღღ，ROE=13.7%★✿ღღღ，过去5年几何ROE水平为13.7%★✿ღღღ。当前行业需求处在周期底部区域★✿ღღღ、期待复苏★✿ღღღ。工业气体★✿ღღღ：全球万亿级市场★✿ღღღ、格局头部集中★✿ღღღ，受益宏观增速+外包占比+新领域需求提升1)市场空间★✿ღღღ：长坡厚雪★✿ღღღ。2022年全球/国内市场达10238亿元/1964亿元★✿ღღღ，17-22年CAGR=7.2%/10.4%★✿ღღღ，预计22-26年CAGR=6.8%/9.7%★✿ღღღ。2)竞争格局★✿ღღღ：头部集中★✿ღღღ。2021年全球工业气体CR4=54%★✿ღღღ，国内工业气体CR6=72%★✿ღღღ，杭氧股份002430）占比6.3%★✿ღღღ，未来份额有望向头部集中★✿ღღღ。3)成长驱动力★✿ღღღ：短期——受益宏观经济复苏★✿ღღღ、气价弹性大★✿ღღღ；长期——受益行业外包供气占比提升★✿ღღღ、下游半导体/新能源等新领域需求提速★✿ღღღ。4)杭氧股份★✿ღღღ：兼具防御+进攻属性的顺周期核心标的★✿ღღღ，短期如气价回升★✿ღღღ、业绩弹性大★✿ღღღ，长期受益份额提升★✿ღღღ、电子气品类拓张★✿ღღღ、关注盈德收购事项进展★✿ღღღ。空分设备★✿ღღღ：国内百亿级市场空间★✿ღღღ、杭氧龙头领先★✿ღღღ，受益设备大型化+海外出口需求提升1)市场情况★✿ღღღ：2022年国内市场规模341亿元★✿ღღღ，同比增长25%★✿ღღღ，预计19-24年CAGR=22%★✿ღღღ。2)竞争格局(中大型)★✿ღღღ：国内CR3=68%★✿ღღღ，杭氧市占率43%★✿ღღღ、龙头领先★✿ღღღ。3)成长驱动力★✿ღღღ：设备大型化——生产能耗仅小型1/2~1/3★✿ღღღ，行业增长受益技术迭代★✿ღღღ；设备出口——2023年行业出口50亿元★✿ღღღ，同比增长107%★✿ღღღ，受益新兴市场需求★✿ღღღ。4)杭氧股份★✿ღღღ：公司为大型空分设备龙头★✿ღღღ、受益行业大型化需求提升(如新疆煤化工)★✿ღღღ；开拓海外市场★✿ღღღ，2024年H1公司外贸订单已超2023年总额★✿ღღღ。投资建议★✿ღღღ：工业气体龙头★✿ღღღ，受益经济复苏★✿ღღღ、份额提升★✿ღღღ、全球化★✿ღღღ；对标海外全球工业气体龙头(万亿元市值)★✿ღღღ，成长空间大预计2024-2026年公司归母净利润分别为9.8★✿ღღღ、13.1★✿ღღღ、15.9亿元★✿ღღღ，同比增速分别为-19%★✿ღღღ、34%★✿ღღღ、21%★✿ღღღ，对应PE分别为22★✿ღღღ、17★✿ღღღ、14倍★✿ღღღ。维持“买入”评级★✿ღღღ。风险提示★✿ღღღ：行业竞争风险及市场风险★✿ღღღ、产品价格波动风险★✿ღღღ、测算偏差风险★✿ღღღ。

　　国内超细复合纤维面料龙头★✿ღღღ。公司深耕超细纤维领域研发★✿ღღღ，产品包括超细纤维面料★✿ღღღ、制成品及无尘洁净产品★✿ღღღ，2023年制成品(以运动毛巾为主)/印染加工/仿皮面料/功能面料/无尘洁净制品/其它项目收入占比分别为44%/36%/11%/4%/3%/2%★✿ღღღ，按地区划分国外/中国大陆分别占比46%/54%★✿ღღღ，已与迪卡侬★✿ღღღ、ZARA★✿ღღღ、C&A等建立紧密合作★✿ღღღ，其中迪卡侬为第一大客户★✿ღღღ，收入占比超50%★✿ღღღ。近年来公司不断进行新领域拓展★✿ღღღ，产品品类逐渐从服装家纺切入手机★✿ღღღ、汽车供应链体系中★✿ღღღ。公司亮点★✿ღღღ：技术积累深厚★✿ღღღ、客户资源优质★✿ღღღ、开拓产业用新增长点★✿ღღღ。1)技术强★✿ღღღ：超细纤维面料生产流程较为复杂★✿ღღღ，具备一定技术难度d88尊龙人生就是博★✿ღღღ！★✿ღღღ，各环节均对产成品的质量造成显著影响★✿ღღღ。公司技术领跑国内高端超细纤维行业★✿ღღღ，具有从织造到制成品加工全产业链工艺★✿ღღღ，二十余年自研核心技术及技术管理体系造就深厚技术优势★✿ღღღ。2)客户优★✿ღღღ：国际知名客户具备严格的资质认定标准★✿ღღღ，因此面料及成品供应商进入壁垒较高★✿ღღღ，一经认证后客户忠诚度较高★✿ღღღ。基于核心技术工艺优势★✿ღღღ，公司与迪卡侬等建立稳定合作关系★✿ღღღ。3)产品多元化★✿ღღღ：公司通过独创性发展★✿ღღღ，将超细纤维面料逐步拓宽至产业用领域★✿ღღღ，如无尘擦拭布★✿ღღღ、电子用产品★✿ღღღ、汽车仿皮内饰含浸面料等★✿ღღღ，订单逐渐放量★✿ღღღ，有望贡献业绩新增长点★✿ღღღ。业绩纵览★✿ღღღ：营收增长相对稳健★✿ღღღ，净利润波动较大★✿ღღღ。2016-2019年公司超细纤维制成品需求较好★✿ღღღ，销量增长带动营收逐年稳健增长★✿ღღღ，但油价上涨致盈利能力下降★✿ღღღ、归母净利呈下滑态势★✿ღღღ。2020年受疫情冲击业绩下滑较多★✿ღღღ，21-23年逐年恢复改善★✿ღღღ。2024年受国内消费环节偏弱影响业绩承压19岁RAPPER潮水偷轨★✿ღღღ，前三季度营收4.83亿元/yoy-13.88%★✿ღღღ，归母净利润0.58亿元/yoy-22.10%★✿ღღღ。盈利预测与投资评级★✿ღღღ：公司是国内最早从事超细复合纤维材料加工应用的企业之一★✿ღღღ，经过多年发展现已积累了设备★✿ღღღ、技术★✿ღღღ、产品品质优势★✿ღღღ，并发展了迪卡侬★✿ღღღ、H&M等世界知名服装品牌★✿ღღღ，在此基础上借助新产品拓展了知名手机品牌和汽车品牌客户★✿ღღღ。考虑2023年业绩恢复超出我们此前预期★✿ღღღ，我们将24-25年归母净利润从0.46/0.52亿元调整至0.56/0.71亿元★✿ღღღ，增加2026年预测值0.79亿元★✿ღღღ，对应24-26年PE分别为35/28/25X★✿ღღღ，维持“中性”评级★✿ღღღ。风险提示★✿ღღღ：客户集中度高风险★✿ღღღ，关税波动★✿ღღღ，原材料价格波动★✿ღღღ。

　　11月同业月度增速可观从11月台企月度收入看★✿ღღღ，基本延续今年以来成长趋势★✿ღღღ。其中丰泰11月收入同增11%(24年1-10月yoy依次为+16%★✿ღღღ、-8%★✿ღღღ、+11%★✿ღღღ、+4%★✿ღღღ、+17%★✿ღღღ、+1%★✿ღღღ、+3%★✿ღღღ、-8%★✿ღღღ、1%★✿ღღღ、-10%)★✿ღღღ；裕元(制造)业务营收同增17%★✿ღღღ，(24年1-10月yoy依次为13%★✿ღღღ、-12%★✿ღღღ、0%★✿ღღღ、3%★✿ღღღ、+8%★✿ღღღ、+3%★✿ღღღ、+22%★✿ღღღ、+21%★✿ღღღ、27%★✿ღღღ、21%)★✿ღღღ；来亿11月营收同增37%(24年1-10月yoy依次为67%★✿ღღღ、43%★✿ღღღ、16%★✿ღღღ、20%★✿ღღღ、50%★✿ღღღ、18%★✿ღღღ、37%★✿ღღღ、40%★✿ღღღ、40%★✿ღღღ、19%)★✿ღღღ。公司订单展望乐观公司客户相对多元★✿ღღღ，大多数客户都是上市公司★✿ღღღ。从各客户披露的业绩指引来看★✿ღღღ，多数客户业绩保持成长★✿ღღღ。对于营收增速较高的客户★✿ღღღ，公司来自该客户的订单也是快速成长★✿ღღღ。有的客户虽然暂时营收增速一般甚至下滑★✿ღღღ，公司在这些客户的供应链中具备较强的竞争力★✿ღღღ，订单份额得以保障★✿ღღღ；此外★✿ღღღ，公司持续拓展新客户★✿ღღღ，新增的客户以及新客户合作的深入★✿ღღღ，都是公司业绩稳健成长的重要保障★✿ღღღ，因此公司对明年的业绩充满信心★✿ღღღ。公司具备拿单优势公司实行多客户模式★✿ღღღ，客户和产品风格比较多元★✿ღღღ，使得公司能够掌握市场动态★✿ღღღ，满足客户多元化需求★✿ღღღ。同时★✿ღღღ，公司拥有业界最为全面的制鞋工艺技术和流程★✿ღღღ，开发能力和量产能力有明显优势★✿ღღღ。在品质★✿ღღღ、交期★✿ღღღ、技术能力★✿ღღღ、成本控制★✿ღღღ、劳工及社会责任等客户对供应商的例行评价上★✿ღღღ，公司的表现和行业口碑都较好★✿ღღღ，能够吸引新客户主动找公司合作★✿ღღღ。最近几年公司销售收入保持快速增长★✿ღღღ，公司市场份额也在不断增长★✿ღღღ，即使在2023年去库存的逆境下★✿ღღღ，公司也保持收入的相对稳定★✿ღღღ。今年公司已经有3个成品鞋工厂和1个鞋材工厂投产★✿ღღღ。考虑到市场需求★✿ღღღ，未来几年公司仍会保持积极的产能扩张★✿ღღღ，未来3-5年公司将在印尼及越南新建数个工厂并尽快投产★✿ღღღ。公司的产能除了通过新建工厂★✿ღღღ、设备更新提升产能外★✿ღღღ，还可以通过员工人数和加班时间的控制保持一定的弹性★✿ღღღ，每年具体的产能配置将根据当年订单情况进行调整★✿ღღღ。维持盈利预测★✿ღღღ，维持“买入”评级公司2021年进行两次分红尊龙棋牌安卓版★✿ღღღ，合计占全年净利润约89%★✿ღღღ；2022年现金分红占净利润比例43%★✿ღღღ；2023年年度现金分红占净利润比例44%★✿ღღღ。公司会兼顾股东利益和公司发展的需要★✿ღღღ，未来几年还是资金开支的高峰期★✿ღღღ，但是随着公司规模的扩大★✿ღღღ，预计资本开支占净利润的比例会逐渐减少★✿ღღღ，在满足资本开支★✿ღღღ、合理日常运营资金外★✿ღღღ，公司会尽可能多分红★✿ღღღ。我们预计公司24-26年EPS分别为3.33/3.80/4.24元/股★✿ღღღ，PE分别为23/20/18x★✿ღღღ，维持“买入”评级★✿ღღღ。风险提示★✿ღღღ：拿单不及预期★✿ღღღ，核心高管流失★✿ღღღ，毛利率下滑

　　事件★✿ღღღ：公司2024年12月31日发布公告★✿ღღღ，控股股东今世缘603369）集团计划增持公司股份★✿ღღღ，本次增持计划实施前★✿ღღღ，今世缘集团持有公司股份约5.61亿股★✿ღღღ，占公司总股本的44.72%★✿ღღღ。本次拟增持股份金额为2.7-5.4亿元★✿ღღღ，本次拟增持股份的价格不超过46元/股★✿ღღღ。同时★✿ღღღ，公司2024年12月29日召开以“聚缘聚力强信心★✿ღღღ，敢为善为赢未来”为主题的2025年发展大会★✿ღღღ，总结公司2024年发展成果及发布解读2025年营销规划★✿ღღღ。复盘2024★✿ღღღ：省内蓄势精耕★✿ღღღ，省外加速扩张★✿ღღღ。公司省内市场持续精耕★✿ღღღ，24Q1-3淮安大区实现营收19.4亿元★✿ღღღ，同比+17.3%★✿ღღღ；南京大区24.0亿元★✿ღღღ，同比+14.7%★✿ღღღ；苏南大区12.0亿元★✿ღღღ，同比+17.3%★✿ღღღ；苏中大区14.7亿元★✿ღღღ，同比+27.5%★✿ღღღ；盐城大区10.9亿元★✿ღღღ，同比+18.7%★✿ღღღ；淮海大区9.6亿元★✿ღღღ，同比+12.1%★✿ღღღ，全区域★✿ღღღ、全品系维持增长★✿ღღღ，南京★✿ღღღ、淮安★✿ღღღ、盐城★✿ღღღ、徐州等优势市场在高基数★✿ღღღ、高占有情况下保持增长★✿ღღღ，优势进一步扩大★✿ღღღ；苏中扬州★✿ღღღ、泰州★✿ღღღ、南通★✿ღღღ，苏南苏州等区域品牌势能提升★✿ღღღ，增长动能充足★✿ღღღ。省外市场攻城拔寨逐步起势★✿ღღღ，Q1-3同比+32.73%★✿ღღღ，聚焦国缘品牌★✿ღღღ、布局环江苏样板城市★✿ღღღ，表现优于预期★✿ღღღ。安徽★✿ღღღ、山东两省销售额突破两亿级规模★✿ღღღ，千万级地级市数量不断增加★✿ღღღ。产品端V6★✿ღღღ、V3★✿ღღღ、四开★✿ღღღ、对开★✿ღღღ、单开★✿ღღღ、淡雅等主要单品均取得较高增速★✿ღღღ。同时公司产品矩阵升级完善★✿ღღღ：第五代开系完成焕新升级★✿ღღღ，并推出培育型产品高端浓香2049★✿ღღღ、今世缘典藏宝石★✿ღღღ。展望2025★✿ღღღ：分类施策★✿ღღღ、差异投入★✿ღღღ。品牌端★✿ღღღ，遵循“多品牌★✿ღღღ、单聚焦★✿ღღღ、全国化”方略★✿ღღღ。场景方面★✿ღღღ，国缘聚焦商务公务高端宴请★✿ღღღ，今世缘聚焦日常聚饮和喜庆家宴★✿ღღღ，高沟标样聚焦小聚欢聚★✿ღღღ，闲聚团聚★✿ღღღ。产品端★✿ღღღ，锚定“11152”工程★✿ღღღ，突出打造核心大单品★✿ღღღ。全国面一体强化国缘四开★✿ღღღ、国缘对开百亿单品打造★✿ღღღ；省内聚焦国缘V3★✿ღღღ，加快放量★✿ღღღ；强化淡雅国缘质价比认知★✿ღღღ，扩大百元价格带份额优势★✿ღღღ；强化培育与推广V9和V6★✿ღღღ，以苏州带动苏南★✿ღღღ、辐射长三角★✿ღღღ；国缘2049作为战略性高端单品实施十年培育计划★✿ღღღ；今世缘典藏协同国缘以点上出彩★✿ღღღ、局部成势★✿ღღღ、单场景上量为重心★✿ღღღ；高沟深化苏北“小区域★✿ღღღ、高占有”区域聚焦策略★✿ღღღ。渠道端★✿ღღღ，省内通过区域19岁RAPPER潮水偷轨★✿ღღღ、渠道网格化梳理深耕★✿ღღღ，构建“标杆县—样板镇—示范店”矩阵★✿ღღღ；省外制定“四级市场”打造实施方案★✿ღღღ，分为10个板块市场★✿ღღღ，8个准样板市场★✿ღღღ，21个潜力市场★✿ღღღ、20个机会市场★✿ღღღ。同时布局“新零售”及文创产品开发★✿ღღღ，扩展增量市场★✿ღღღ。营销端★✿ღღღ，提升市场运营成效★✿ღღღ，制定相对一致的价格体系★✿ღღღ、相对合理的利润体系凯时尊龙人生就是博★✿ღღღ。投资建议★✿ღღღ：公司控股股东增持彰显发展信心★✿ღღღ，省内维持扩张势能★✿ღღღ，省外逐步布局开拓★✿ღღღ。我们预计公司24~26年营收分别为117.3/131.1/143.7亿元★✿ღღღ，归母净利润分别为36.0/39.8/43.1亿元★✿ღღღ，当前股价对应P/E为16/14/13X★✿ღღღ，维持“推荐”评级★✿ღღღ。风险提示★✿ღღღ：江苏省内竞争加剧★✿ღღღ；结构升级不及预期★✿ღღღ；新兴市场开拓不及预期★✿ღღღ。